Mi rechazo rotundo al nuevo helicóptero del dinero

“Cash is trash” — Ray Dalio

Imprimir dinero para entregárselo a la gente en momentos de crisis generalizada parece haberse convertido en la nueva moda incuestionable, y nada parece vencer al consenso, al menos por el momento.

El argumento más sólido para aventurarse en estas medidas es que las devaluaciones monetarias y posteriores transferencias de dinero en efectivo a la gente, constituyen una medida extraordinaria frente a a un escenario igualmente extraordinario como el de una pandemia, y que, además, si todo el mundo lo está haciendo debe ser lo correcto. Sin embargo, no sólo es que las leyes económicas no cambian si lo hacen las circunstancias, sino que es justamente en escenarios de crisis cuando más hay que respetarlas.

Un brutal shock de oferta en la economía global

La crisis de la pandemia del Coronavirus iniciada en el primer trimestre de 2020 tiene muy pocos o casi ningún precedente histórico menor a los 100 años con la Gripe Española de 1918-1919, que se calcula que cobró la vida de entre un 3% y un 6% de la población mundial de entonces. Hasta inicios de abril de 2020, la pandemia ha cobrado la vida de casi 126.000 personas alrededor del mundo.

Las medidas para tratar de frenar la pandemia, aparentemente con el brote inicial en la ciudad de Wuhan, China, han sido altamente cuestionadas y calificadas como draconianas o excesivamente severas, pues, entre otros aspectos, se ha observado un control social pocas veces visto en otros lugares del mundo, como las cámaras termográficas y de video con reconocimiento facial en lugares públicos, para identificar a quienes pudieran estar rompiendo la cuarentena forzosa; o el desalojo físico de residencias estudiantiles para habilitarlas como centros hospitalarios.

Más aún, luego de observar la manera en que la generalidad de países alrededor del globo ha tratado con la pandemia a medida que ésta avanzaba sobre sus poblaciones, se han inclinado por medidas más similares a las de China que a países igualmente o más exitosos en combatirla, como Corea del Sur, Singapur, Suecia o República Checa; han aplicado el confinamiento domiciliario forzoso en la mayoría de casos.

Todo esto ha significado un muy severo shock de oferta que ha cortado las grandes cadenas de suministro global, traducido incluso en el cierre del espacio aéreo entre EEUU y Europa de manera indefinida y, desde luego, provocando una crisis económica global como muy pocas veces se ha visto antes: para la gente resulta imposible o cada vez más difícil con el avance de la pandemia, asistir a sus fuentes laborales.

Con estos antecedentes, Bloomberg Economics confirmó el pasado 8 de abril, que la recesión ya llegó a los EEUU, algo que ya se sabía con plena certeza por los datos de desempleo del pasado 2 de abril: luego de que en febrero la economía estadounidense registrara la mejor tasa de desempleo en 50 años (3.5%), la cantidad de personas que perdieron su empleo por las medidas contra la pandemia en marzo asciende a 10 millones, marcando una tasa de desempleo de 4.4%, y se calcula que para julio la cifra podría ascender incluso hasta los 20 millones.

¿Por qué esta crisis es muy distinta a las vividas en las últimas décadas? Porque esta no ha sido causada por un credit crunch, es decir, una escasez repentina de fondos seguida por una disminución de actividad del sector bancario y financiero, y finalmente un impacto en la economía real, como suele suceder con mucha mayor frecuencia.

Por lo general, las crisis económicas empiezan por una expansión del crédito y la masa monetaria muy por encima de la cantidad de ahorro real en determinada economía, donde los empresarios son inducidos con niveles de tasas fijadas a niveles artificialmente bajos, a realizar una serie de inversiones que de otra manera no serían posibles, pero que tarde o temprano no podrán finalizar, viéndose forzados a ajustarse a una nueva realidad afectando al sector real de la economía.

Ahora, en cambio, el sector bancario y financiero, y concretamente los distintos mercados bursátiles alrededor del mundo, están reflejando lo que está sucediendo en la economía real global, que aún se encuentra al borde de una severa recesión, probablemente para inicios de mayo.

El consenso respecto del entorno internacional ya mostraba su pesimismo cuando las probabilidades de recesión en EEUU en los próximos 12 meses según Bloomberg, ascendieron al 53% en febrero, y luego de que se mantuviera apenas en el 20% en enero. Es muy probable que esta crisis sea más severa que la de la Gran Recesión de con la bancarrota de Lehman Brothers en 2008, a medida que se observa que la pandemia del Coronavirus dirige su epicentro hacia EEUU, pero también se espera que la crisis económica sea mucho más breve y, por tanto, con una recuperación en forma V o U, debido a que ya en la segunda o tercera semana de marzo se empezó a observar datos positivos tanto en Wuhan como en Italia, que invitan al optimismo; China empieza a volver a la normalidad abandonando gradualmente las cuarentenas, mientras el número de contagios en Italia empieza a bajar y el gobierno ya baraja el 18 de abril como el inicio de una normalización económica gradual.

Con esta referencia, y aunque aún queda mucho por discutir sobre cuál será el impacto del mayor experimento keynesiano fiscal y monetario coordinado de la historia (y con mucha diferencia) sobre el mediano y largo plazo, para observar tal vez una recuperación en W (pues los programas de rescates masivos incluyen no sólo empresas solventes, sino también aquellas insolventes anteriormente rescatadas), la recesión global podría terminar tan pronto como en 2 o 4 trimestres, despejando las probabilidades de una crisis sin horizonte temporal en forma de L o incluso de I. Más aún, lo que refuerza este optimismo es que Trump ha planteado inicios o mediados de mayo como la meta para el arranque de una eventual normalización económica.

El helicóptero keynesiano del dinero para estimular la demanda

Ahora bien, en lo que a medidas económicas concretas para enfrentar la crisis se refiere, se ha recurrido a una política ampliamente refutada desde la Gran Depresión de los años 30, y más aún desde la Gran Recesión desde 2008, aunque no por eso ha sido suficiente para no embarcarse en nuevos experimentos enfocados únicamente en el muy corto plazo sin hacer valoración alguna sobre los efectos secundarios que pueda traer, total, en el largo plazo todos estamos muertos.

Hablamos del ‘helicóptero del dinero’ de Ben Bernanke, que fue quien utilizó esta analogía para explicar la manera en que la Reserva Federal afrontó primero el derrumbe primero del sistema financiero de EEUU en septiembre de 2008, y luego con la generación de empleo durante los siguientes seis años.

De esta manera, Bernanke pretendía -como nunca nadie lo había hecho antes en la historia de la humanidad- crear dinero de la nada para lanzarlo a la economía desde los aires y así estimular la demanda agregada interna, evitando conflictos de interés político por un lado, y por el otro logrando eficiencia en sus políticas pensando que la inflación consecuente se incrementaría de manera uniforme, previsible y fácilmente controlable a lo largo y ancho de toda la economía y, por tanto, reflotar el nivel de actividad general.

Tanto la analogía como la política generaron controversia no sólo en EEUU, sino en los niveles políticos, financieros y académicos del resto del mundo, porque se trataba de una medida temeraria que no se había aplicado nunca y que no solucionaba el problema realmente. Además, como advertían muchos, la medida podía eventualmente amenazar el estatus del dólar como moneda internacional de reserva y provocar nuevos y aún mayores sobresaltos como el mismo fin del sistema bancario del mundo como se lo conoció desde Bretton Woods, o desde el abandono definitivo del Patrón Oro en 1973. Y por si fuera poco, Bernanke se lanzó a semejante experimento, ¡teniendo equivocado el diagnóstico previo, nunca vio la burbuja inmobiliaria!

Contrariamente a lo que Bernanke supone, la inyección del dinero de nueva creación en la economía no beneficiará a todos por igual, sino a quienes lo reciban primero. Cuando los últimos en recibir las transferencias de dinero en efectivo acudan a los centros de abasto, encontrarán los precios de lo que todavía puedan comprar por encima del nivel en el que los primeros beneficiarios lo encontraron; y por otro lado, tampoco se observará un incremento del nivel general de precios para reflotar la economía.

Cuando Ben Bernanke finalmente entregó la silla en 2014, salió por la puerta grande como un auténtico héroe por supuestamente haber evitado una debacle mayor a la Gran Depresión de los 30, sobre todo por no haber generado inflación ni mucho menos la hiperinflación que muchos se apresuraron en asegurar que causaría su política de tasas de interés histórica y extraordinariamente bajas durante demasiado tiempo.

¿Es el helicóptero del dinero de Bernanke inflacionario?

¿Qué pasó realmente con el que luego terminó siendo el mayor experimento monetario keynesiano de estímulo de la demanda más ambicioso de la historia? Pues no sólo que sí generó inflación si uno mira a, por ejemplo, el más largo período de cotización de acciones en Wall Street sin una corrección significativa como la que suele haber cada 7 años marcando el fin de un ciclo económico y el inicio de otro, como Ludwig von Mises advirtió ya en 1912 prediciendo primero los Felices Años 20 y luego la Gran Depresión consecuente, sino que tampoco fue aplicado con una estrategia clara de salida.

Hay varios hitos que puede identificarse en la historia monetaria y del sector bancario y financiero desde inicios del Siglo XX, y los que más destacan son la creación de la Reserva Federal de los EEUU en 1913, los Acuerdos de Bretton Woods en 1944, al abandono definitivo del Patrón Oro en 1973 y el inicio de la historia del petro-dólar en la misma década, el incremento histórico de tasas de interés de Paul Volcker a inicios de los 80, y el inicio de la era de tasas de interés extraordinariamente bajas con Alan Greenspan, Ben Bernanke, Janet Yellen y ahora Jerome Powell como titulares del mayor banco central del mundo.

La sucesión de cada uno de estos hechos históricos ha estado orientada a la financiación del fisco estadounidense o la voracidad fiscal de distintos gobiernos en aquel país (y desde luego que de los bancos y hedge funds amigos del poder que juega al riesgo moral), lo cual no ha causado más que la pérdida del valor del dólar en alrededor de un 95%, es decir, $100 de 1913, en 2019 equivalen apenas a $3.87, de la misma manera en que ningún otro como el propio Banco Central de Bolivia lo hizo entre 1982 y 1985 para provocar una de las mayores hiperinflaciones que había conocido el globo hasta entonces.

El motivo por el cual en EEUU no se generó una hiperinflación luego de que la Reserva Federal creó entre 2008 y 2016 más dinero que en toda su historia anterior es parte de otra discusión, pero a pesar de que no pocos se apresuraron en afirmar que el incremento extraordinario del precio del petróleo por encima de los $140 entre 2003 y sobre todo hasta 2014, se debía al final de la oferta de petróleo (se habría terminado el petróleo en el mundo, y más aún por el proceso de apertura capitalista de las economías de China e India), sí que luego de semejante experimento monetario se observó inflación en aquellos activos que se denominan y comercializan en dólares, como se ve en la siguiente gráfica, es decir, en activos reales y materias primas en general, además que hoy mismo existe suministro de petróleo para décadas en el mundo; el último barril de petróleo no costará millones, sino cero.

Pero no sólo se generó inflación en los commodities, sino también en aquellos activos que suelen considerarse como los más seguros.

Más aún, no sólo es que la inflación se encontraba en estos activos, sino también en el el Índice de Precios al Consumidor tradicional, pero medido antes de que se cambiara la metodología de medición de dicho índice. La siguiente gráfica simplemente compara el IPC estadounidense oficial con la manera en que se lo solía medir desde principios de los años 80.

En este sentido, mucho aseguran que desde 2008 hasta la fecha, los masivos programas de monetización de deuda de la Reserva Federal han provocado una burbuja a lo largo y ancho de la economía estadounidense, a la vez que el período de cotización bursátil más largo de la historia sin demasiado fundamento, a la vez que la crisis del Coronavirus podría haber pinchado dichas burbujas, y que las caídas podrían no tener precedentes en la historia, ni siquiera comparadas con la Gran Depresión de los años 30 del siglo pasado.

Pues a raíz de la crisis que ha causado la pandemia del Coronavirus en 2020, los principales gobiernos del mundo, junto a sus bancos centrales, parecen haber encontrado la piedra filosofal en la creación del dinero de la nada ante cualquier tipo de crisis económica, sobre todo desde aquella tan desafortunada afirmación de Janet Yellen, sucesora de Bernanke, en 2017:

Would I say there will never, ever be another financial crisis? You know probably that would be going too far but I do think we’re much safer and I hope that it will not be in our lifetimes and I don’t believe it will be.

De igual manera, haciendo una comparativa de la capitalización bursátil total de EEUU con el PIB, puede observarse el comportamiento peligroso que ha habido, que es comparable solamente a niveles de las burbujas puntocom del año 2000, y por muy fuerte que haya sido la caída de los mercados a principios de marzo, lo ha hecho apenas hasta niveles del pico de la burbuja inmobiliaria de 2008.

Entonces, ¿ahora sí funcionaría el helicóptero del dinero?

Lo primero que hay que destacar de todo esto es que los programas de masiva monetización de deuda de los principales bancos centrales del globo desde 2009, ha llevado a los mercados, y fundamentalmente las empresas, a un alarmante estado de complacencia y, por tanto, un incremento exponencial del riesgo moral, descuidando la acumulación del riesgo con un mal manejo de caja neta y la acumulación de activos de mala calidad en sus balances.

Sin embargo, este aspecto ha terminado siendo igualmente comparable en el plano macroeconómico, donde los gobiernos han demostrado no estar preparados para el manejo de crisis relativamente repentina fundamentalmente por concentrarse demasiado en el estímulo de la demanda agregada y dejando descubierto el lado de la oferta, pero dejando también una primera lección económica básica de la crisis del Coronavirus (que, como ya apuntamos, dista mucho de ser una típica crisis por credit crunch): no es como John M. Keynes caricaturizó la Ley de Say, que “toda oferta genera su propia demanda”, sino que si primero no se ahorra luego no se invierte ni se produce ni se tiene qué ofrecer para recién poder consumir al final del proceso.

Aún así, malinterpretando a Say, esta es la manera en que la Fed ha incrementado el tamaño de su balance comprando deuda de manera masiva a medida que su mercado de capitales se desplomaba.

Esta es la escandalosa manera en que la Fed ha disparado el tamaño de su balance en las últimas semanas, pero ya no sólo a comprando y vendiendo deuda pública e hipotecaria (aquella derivada de la burbuja inmobiliaria entre 2001 y 2008), sino también bonos corporativos de grandes empresas en el mercado primario y secundario, activos titularizados a partir de créditos al consumo (como los estudiantiles), certificados de depósito emitidos por la banca, y finalmente papel moneda a corto plazo. Solamente le faltó extender su programa a la compra de acciones en bolsa para terminar de consolidarse como el hedge fund más grande del mundo.

Sin embargo, ya no es solamente la Fed la que se ha embarcado nuevamente en el mismo experimento desde 2009, sino que le está añadiendo esteroides de manera ilimitada, además ha invitado al resto de los principales bancos centrales a realizar la misma operativa de manera coordinada con sus propias monedas locales. Incluso les ha habilitado líneas de swap para garantizar liquidez al sistema financiero global. Esta es la manera en que las principales divisas se devalúan frente a la cotización del oro físico.

Y esta es la manera en que el sistema bancario y financiero ha ido acumulando activos desde 2008, donde China destaca no necesariamente proyectando optimismo sobre su futuro.

¿Quién rescata a Bolivia, la OPEP o el BCB?

Este es el dramático aspecto que tendría el crecimiento del PIB de Bolivia hacia fines de 2020, sin todo se mantiene como se encuentra ahora mismo, de acuerdo a las últimas proyecciones del Banco Mundial.

A principios de marzo, el petróleo, que ya estaba siendo castigado antes de la crisis del Coronavirus, terminó por sumarse al concierto de extrema volatilidad global, pero es importante destacar que lo hizo mientras la economía global todavía crecía a ritmos importantes gracias a los programas masivos de estímulo tanto monetario como fiscal que sostenían la demanda desde las caídas bursátiles de fines de 2019, aunque los efectos de éstos sobre la economía global definitivamente han agravado el escenario, como ya se apuntó.

Sin embargo, es importante destacar que el hecho de que la caída de entre el 5 y 6 de marzo, que se tradujo en el mayor desplome del precio del petróleo desde 1991 alrededor de la Guerra del Golfo, fue la falta de acuerdo entre la OPEP (fundamentalmente Arabia Saudita) y Rusia en su intento por recortar la oferta y así compensar la caída de la demanda por la pandemia, pues Rusia iba a cargar con la mayoría de las pérdidas por recorte de producción en un entorno en el que ni Irán ni Irak están participando en dichos recortes.

Los recortes de la OPEP de 1.7 millones de barriles por día, además de la disrupción de varios países petroleros por riesgos geopolíticos, no han logrado el objetivo de incrementar el precio, sino que han llevado a una pérdida de la cuota de mercado muy importante. Es más, esta caída no ilustra otra cosa más que la pérdida de cuota de mercado de la OPEP+, que supone una cuota de producción mundial de no más del 40%, frente a una oferta global más diversificada y con mayor capacidad de sustitución.

No obstante, el crecimiento de la economía global depende cada vez menos de las materias primas, donde el mercado mundial depende apenas de un 30% de la producción de petróleo de la OPEP, y siendo que el mayor importador ya no es EEUU, pues el fracking está funcionando de manera muy importante, además que hoy, a diferencia de hace, por ejemplo, 10 o 15 años atrás, los productores tienen mayor capacidad de adaptarse a precios bajos. Con el desplome de marzo, el precio del petróleo WTI marca su peor año desde 2003 y podría seguir cayendo incluso por debajo de los $20, aunque de acuerdo con una encuesta realizada por The Wall Street Journal a 11 bancos de inversión a fines de marzo, se prevé un precio del petróleo WTI promedio de $34.95 en 2020.

Sobre esta caída, Carmen Reinhart ha afirmado que “es el beso de la muerte” para economías emergentes que ya arrastraban problemas y que ahora enfrentan el default, en medio de la crisis de la pandemia, como las de Angola y Argelia, pero también como la de Ecuador, que elaboró un presupuesto público proyectando el petróleo en $48, y donde Bolivia debe prestar especial atención por la similitud de sus condiciones económicas y políticas.

Con todo esto, la economía global se encuentra frente a un cambio estructural en el sector del petróleo, que tiene oferta suficiente para cubrir décadas de demanda, y que responde más que nunca a la eficiencia del mercado y cada vez menos al juego con los precios para solventar el gasto en subsidios de países productores que, en rigor, poco tienen que ver con el sector petrolero. Por tanto, la pregunta es cómo un país como Bolivia puede prepararse para subirse a esta nueva ola de reconstitución del sector a nivel mundial.

El muy peligroso helicóptero boliviano del dinero

La economía de Bolivia ha cerrado el primer trimestre 2020 en plena tormenta perfecta, y definitivamente con mucha incertidumbre no solamente por la crisis de la pandemia, sino por la fragilidad de su economía, que fue confirmada por la rebaja de calificación de riesgo de Moody’s el pasado 10 de marzo, que provocó un desplome de sus bonos soberanos…

Y la caída petrolera del pasado 18 de marzo hasta los $20, agrava considerablemente el macroeconómico del país, puesto que el Programa Financiero 2020 fue elaborado sobre la base de un precio del barril de petróleo WTI en $50, y que se ha traducido en el primer gran obstáculo de la gestión transitoria de Jeanine Áñez: la imposibilidad de emitir deuda por $1.500 millones en los mercados internacionales.

Además, el pasado 20 de marzo, las reservas internacionales netas del BCB, luego de haberse estabilizado en un nivel demasiado bajo para asumir una política de reducción gradual del déficit fiscal, finalmente cayeron por debajo del límite teórico manejable de los $6.000 millones (equivalente a tres meses de importaciones).

En medio de la crisis, el equipo económico ha respondido rápido, aunque aún con medidas parciales y aisladas, unas positivas, pero otras no tanto, como las del BCB, que ha encontrado una manera “no convencional” de dotar de liquidez al sistema bancario y financiero. La medida ha sido aceptada por el consenso en lo inmediato, pero eso no quiere decir que se haya solucionado el problema, pues la pandemia del Coronavirus (así como la caída petrolera) no es la causa de la crisis, sino un factor agravante sobre los problemas estructurales de los que el país adolece al menos desde el inicio de su desaceleración en 2013.

Más aún, lamentablemente el gobierno de Bolivia ha terminado cayendo en la falacia del helicóptero del dinero “porque todo el mundo, y nadie menos que EEUU lo está haciendo”, que, por un lado, no se traduce en otra cosa más que en inyectar esteroides al desastroso modelo del estímulo de la demanda agregada interna que el MAS le impuso al país hace 14 años, y que fue no lo que nos llevó a la crisis actual en primer lugar, muy a pesar de encontrarse en un claro e irreversible agotamiento por haber llevado al sistema productivo a un muy serio problema de sobre-capacidad y burbujas de activos por excesiva liquidez de moneda nacional y crédito artificialmente barato.

Y por el otro lado, el helicóptero se eleva con los bonos universal, familia, canasta y demás subvenciones, que representan Bs 3.500 millones ($502 millones, aproximadamente), con la seguridad de que estimulando aún más la demanda va a evitar una crisis, o de que o al menos va a mitigar su impacto. Sin embargo, el BCB no es la Reserva Federal, y el boliviano no es el dólar ni la moneda internacional de reserva. Mucho cuidado, la inflación es como apretar un tubo de dentífrico, si se lo exprime demasiado es muy difícil volver a meterlo.

Pues muy lejos de los beneficios que aparentemente traería en el corto plazo, lo primero que puede terminar ocasionando esta monetización de deuda del BCB y la masiva inyección de liquidez a la economía real para estimular la demanda, es desabastecimiento (mientras además la oferta sigue cayendo por el shock de la pandemia), inflación y una huida acelerada hacia el dólar, tal y como está sucediendo con la economía global: los grandes capitales se están refugiando en el dólar, proyectando ahora mismo una escasez de la moneda estadounidense equivalente a $13 billones, porque toda la deuda emitida en la última década y las últimas semanas en las economías emergentes lleva a los inversores a desconfiar del riesgo moneda local.

Entonces, ¿veremos también eventuales corridas bancarias y cambiarias, huidas hacia activos reales? ¿Habrá dólar paralelo en el país? ¿Qué les hace pensar que la política de devaluación en el mercado secundario y la posterior inyección indiscriminada de liquidez a la economía no va a degenerar en estancamiento inflacionario? ¿Cómo pueden garantizar que así no sea? ¿Se han puesto a pensar en esto las autoridades o están cerrando los ojos, cruzando los dedos y conteniendo la respiración a la espera de que todo salga bien?

¿Hasta cuándo se seguirá permitiendo que la economía esté sometida a la política? Lo que necesita este país es un programa de ajustes y reformas con tratamiento de shock, al más puro estilo del 21060, aunque corrigiendo sus errores, para salir de la crisis económica y poder afrontar mejor cualquier otra eventualmente. Ya no es posible hundir aún más la libertad económica del país para aplazar las medidas correctas indefinidamente.

Igualmente, de cuerdo con el Índice de Libertad Económica 2020, Bolivia se encuentra en el puesto 175 de 180, presionando el promedio mundial hacia abajo. Bolivia es económicamente más libre únicamente antes que Corea del Norte, Venezuela, Cuba, Eritrea y el Congo. La economía de Bolivia no necesita mucho más de lo que la llevó hasta aquí, sino muchísimo menos.

Mauricio Ríos García